2025 年 11 月 21 日，陕西旅游的主板 IPO 正式拿到上市通行证。
从 5 月 30 日提交申请到注册生效，满打满算才 6 个月，这速度在文旅圈里真算顶流了。
但咱仔细扒拉扒拉它的招股书，就会发现这公司的赚钱王牌《长恨歌》，背后的操作实在让人看不懂，全是常人想不到的 “骚操作”。
咱说实话啊，做旅游演艺这行，毛利率能飙到 80% 以上的，整个行业里真没几个能扛住的。
可《长恨歌》偏就创造了奇迹，连续三年都稳住了高毛利 ——2023 年 83.23%、2024 年 84.06%、2025 年上半年 81.74%。
更离谱的是，过去两年半里，它给陕西旅游贡献了六成以上的毛利润，单 2024 年一年的收入就有 6.81 亿元，妥妥的 “摇钱树” 啊！
你发现没？这门躺着赚钱的生意，核心居然是吃了 35 年的 “免费午餐”！
《长恨歌》是国内首部大型实景历史舞剧，拿唐明皇和杨贵妃的爱情故事当蓝本，就在华清宫九龙湖边上实景演出。
70 分钟的演出，既能卖高价票，还能保持超高上座率，2024 年上座率直接冲到 87.77%，场场几乎座无虚席。
但没几个人知道，这个爆火的 IP 压根不是陕西旅游自己打造的。
2007 年，它是控股股东陕旅集团旗下的华清宫公司推出来的，短短三年时间，上座率就飙升到 74% 以上，早就成了稳赚不赔的优质资产。
到了 2014 年，华清宫公司突然把这个赚钱的香饽饽单独分出来，成立了长恨歌演艺公司，后来这公司又变成了陕西旅游的全资子公司。
更关键的是，双方签了一份《合作协议》：《长恨歌》能免费使用华清宫的演出场地，使用期限从 2015 年一直到 2050 年，整整 35 年不用花一分钱场地费！
咱看看同地段的租金水平就知道这事儿多离谱 ——2024 年泰山景区中天门一间 96 平米的商铺，年租金都拍到了 182 万，溢价率高达 331%。
《长恨歌》的演出场地比商铺大多了，还在核心景区里，要是正常缴费，一年租金恐怕得数千万。35 年免费，相当于直接省了十几个亿的成本！
不光场地免费，连风景名胜资源有偿使用费都由华清宫公司包揽，长恨歌演艺一分钱不用掏。
为了不让它有竞争压力，华清宫公司 2024 年还主动停演了同景区的《玄境长生殿》，等于把整个景区的演艺生意都让给了《长恨歌》，这待遇简直绝了！
除了免费场地这档子事，陕西旅游的关联交易还有更让人琢磨不透的地方。
上交所第一轮审核就直接发问：这是不是控股股东在帮它垫付成本费用？
为啥监管会这么怀疑？咱看看管理层的薪资情况就明白了。2025 年 1 月之前，陕西旅游的董事长马婷、前董事长金哲楠，都不在公司拿工资，反而在控股股东陕旅集团兼职，工资也在集团领。
直到 IPO 的关键节点，马婷才辞掉集团的职务，开始在陕西旅游领薪。
不光是董事长，董事靳勇、监事会主席田菁等好几位高管，都在陕旅集团及其关联方兼职，而且大多不在陕西旅游领工资。
这相当于陕西旅游白用着别人的核心管理团队，却不用承担薪资成本，天下哪儿有这么好的事儿？
面对监管的质疑，陕西旅游解释说，免费场地是 “商业互赢”，《长恨歌》能提升华清宫的知名度。但这话根本说不过去。
它自己都承认，“就地实景呈现” 是《长恨歌》的核心竞争优势，没有华清宫的场地，这出戏根本没法演。没有场地就没有这个 IP，谈何互相成就？
更让人疑惑的是，招股书里压根没说清楚，陕西旅游是花了多少钱、通过什么方式，拿到长恨歌演艺 100% 股权的。
要知道，这可是个每年能赚 5.72 亿元毛利润的核心资产，就这么悄无声息地变成了陕西旅游的资产，实在让人费解。
虽然靠着《长恨歌》赚得腰包鼓鼓，但陕西旅游的上市之路，其实藏着不小的隐患。
这次 IPO，它计划募资 15.55 亿元，其中 7.29 亿元都要投到泰山秀城（二期），占了募资总额的近一半，还打算在那儿新增 4 个演艺项目，想复制《长恨歌》的成功。
可问题来了，泰山秀城一期的核心演出《泰山烽火》，自 2021 年公演以来就一直亏得底朝天。
2024 年营收才 407.7 万元，运营成本却高达 1961.64 万元，上座率只有 11.89%，连《长恨歌》的零头都赶不上。
业内人士都说，《长恨歌》的成功根本没法复制。它背靠西安的巨大游客流量，游客在西安大多会停留 3 天以上，有足够时间看一场演出。
而泰山的游客大多只停留 1-2 天，核心需求是登山观景，压根没心思坐下来看 70 分钟的实景演出。
更让人警惕的是，近期不少实景演艺都栽了跟头。总投资 8.19 亿元的《只有峨眉山・戏剧幻城》，2025 年 6 月就悄悄停演了。
就连日本知名歌手小野丽莎的中国巡演，近期也接连取消、延期，可见演艺市场并不好做。陕西旅游想靠复制《长恨歌》的模式在泰山赚钱，难度可不是一般的大。
截至 2025 年 12 月 12 日，时代商业研究院多次联系陕西旅游，想问清楚关联交易的合理性、业绩能不能持续等问题，但对方始终装哑巴，一句回应都没有。
陕西旅游靠着控股股东的 “特殊照顾”，拿免费场地、用免费高管，硬是把《长恨歌》打造成了 IPO 的敲门砖。
但天下没有免费的午餐，35 年免费场地终有到期的一天，靠关联方输血撑起来的高毛利也终究不踏实。上市只是第一步，想在资本市场站稳脚跟，还得靠真本事。
与其把钱砸到亏损项目上，不如好好想想怎么摆脱对关联方的依赖，不然等 “免费午餐” 吃完，迟早要露馅！
