来源|钱粮沙龙
携程现在在风口浪尖。
什么事？被反垄断立案调查。
2026年1月14日，国家市场监督管理总局公告，对携程集团涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查。这是2022年《反垄断法》修订以来，第一家被以“反垄断”名义立案的中国互联网公司。消息一出，市场哗然。
我第一反应是：这不只是“又一家平台被查”的新闻，而是一次产业链利益格局的集中爆发，和大家讨论下携程这是怎么了。
1. 表面是平台太强势，实质是监管从关注消费者转向关注产业链分蛋糕的方式
很多人看到“反垄断”，下意识会想到消费者权益，比如“杀熟”“价格歧视”等问题。但放到在线旅游市场看，消费者其实并非完全被锁死的群体：除了携程，还有美团、飞猪、航司官网，甚至短视频和内容平台都能完成预订。
真正压力大的，是产业链上游的酒店、民宿和景区。过去一年，地方监管部门多次就“二选一”、平台调价等问题约谈携程，说明矛盾集中不在用户端，而在供给端。换句话说，这场风波不是用户抱怨（我作为用户为了可靠性基本上还是经常选择携程），而是产业链分蛋糕的问题。
当佣金比例高企、议价权集中于平台，地方文旅商家在推动本地复苏的进程中，往往成了利润的末端接收者。
监管此次介入，查的正是这种“结构性失衡”：平台在整个链条中是否瓜分了过多价值，而非单一用户投诉。
要理解为什么是携程，而不是别的平台被立案，需要回到宏观背景。
2023年后，扩内需、稳增长成为主线任务，文旅被视作最具带动力的赛道之一。
而携程踩中的，是今天地方政府在意的文旅产业。
旅游行业在中国GDP的占比持续提升，2024年是4.35%，2025年估计是5%水平；
旅游人次的增长也很显著，内生动力很强；
地方政府深度参与旅游产业建设，通过专项债、财政刺激等推动区域文旅，且多地将旅游列为经济换型核心引擎。
大家玩抖音小红书的，应该都很清楚，各个区域的文旅部门为了招揽大家过去使出了什么样的洪荒之力，各地文旅项目的运营方普遍也是地方城投/国资企业，这重要性自然不言而喻。
传统的招商引资模式投资周期长、回收慢，文旅相对轻资产、见效快、地方留存高”。修条路、搞个节庆、送张门票，游客来了就要住宿、吃饭、购物，税收很快落地。本地消费留得住，效益算得清。
但这两年，地方使劲拉流量，钱却没充分留在本地：游客机票、酒店、门票大多通过携程下单，利润在平台侧结算。携程以“在线预订”这一环节，进入了文旅产业的核心价值链，甚至影响定价权。
公开数据显示，2025年三季度携程毛利率高达81.11%，而华住约39%，美团约32%。再加上投资的去哪儿、同程，携程系在国内在线旅游交易额中占比近七成。业内不乏抱怨：“旅游业都在替携程打工。”
以前这事不算问题，现在地方政府一看——基建、补贴、宣传都是本地掏的钱，但主要利润被平台抽走，心理落差自然出来了。从这个角度看，这次调查不是携程“突然出事”，而是各方利益重新拍桌子的结果。
短期：携程会被罚款和整改，降低抽佣、取消“二选一”，释放出一部分酒店和景区资源，美团、飞猪、抖音、小红书都会受益。
中期：携程的基本盘不会被动摇。原因有二：
商旅市场护城河：服务超15000家大型企业，深度集成OA系统，提供TMC商旅管理、发票、合规等B端服务，这些能力别人短期抄不走,你想想你们公司的差旅平台是不是接的写成。
与监管共存的必然性：互联网平台的通用路径是——烧钱获客→形成网络效应→提高抽成→触碰监管红线。携程在OTA领域先走到了这一步。
c. 走到尽头，平台最可能的两条路：
继续迷恋旧时代的流量统治，通过算法和规则持续压榨利润，但难免会与监管长期博弈；
接受自己“基础设施”身份，压低利润，赚辛苦钱和技术创新的钱，靠技术和出海增长赚钱。
从吃瓜切换到投资，需要冷静看两点：
① 取消自动调价算法≠ 丧失议价权
即便市监总局要求停用“价格调整工具”，携程在国内OTA的70–80%市占率决定了，酒店为了曝光和订单量，仍有强烈动机在其平台上维持价格竞争力。定价权会从算法切回双边谈判，但核心筹码仍在携程手里。
参考缤客（Booking.com）在欧洲的经历：取消类似“价格一致性条款”后，市场份额没崩，抽佣率仍稳定在15%左右。原因很简单——酒店和消费者依赖的是它的规模+转化能力+服务生态，不是单一价格优势。
② 财务影响在利润率，不在GMV
价格弹性高的细分市场可能出现局部差异，携程为保障转化率，或需定向激励、补贴，或小幅让渡佣金。这会带来盈利端压力，但不会导致结构性份额流失。
摩根大通认为，携程酒店抽佣率每下降1个百分点，集团盈利可能下降4%。也就是说，监管风险会在这里传导，而不是在交易额上。
③ 估值与安全边际
目前携程港/美股对应10倍出头的PE（上周五收盘价），在反垄断调查后下跌显著，但是否站稳还不好说，也许对于短线来说，可以看看后续是否会有更好的安全边际或者市监结论出来后利空出尽，对于长线资金，这个估值，可以考虑逢低吸纳（不构成任何投资建议）。
只看监管和风险是不够的，要看清携程的长期价值，得回到基本面。
① 财务表现：强劲且可持续
2025年Q3：净收入 183 亿元，同比 +16%；调整后营业利润 61 亿元，同比 +12%，诸多指标都是双位数增长。
2026 财年调整后营业利润率有望回到30%，受益于国际业务边际改善+ AI 增效。
国际业务成主引擎：Trip.com 平台总预订量 Q2 增 60%，延续至 Q3 并预计持续至 Q4；海外MAU 2025Q3年增70%，Agoda 同期下降 3%。这标志着携程已在欧美、东南亚等成熟市场拿到真实用户，增长不再依赖“中国出境游复苏”单一逻辑。
入境游爆发：2025 年 Q3 入境游预订同比 +100%，政策面（免签扩容、过境免签、退税提额）支持这一趋势延续到 2026 年。携程凭多语言、本地生活生态，成为外国游客来华消费首选入口。
消费升级：游客在交通、娱乐、餐饮的支出增速，已明显高于购物和住宿，消费从“性价比”走向“体验溢价”。携程的旅游度假板块（高端定制、主题小团、签证服务）正卡在高毛利、高粘性增量市场。
商旅：服务15000+ 大型企业，OA 系统集成、TMC 管理、发票与合规一体化，B 端能力短期难被复制。
全球布局：Trip.com 高速增长 + 入境游红利，让其有望跻身全球三大旅游科技巨头之列。
技术：AI 助手（如 TripGenie）提升转化率、降低客服成本，支撑利润率回升。
全球旅游线上化率仍有提升空间，携程在多个区域以本地化运营+价格竞争力+产品广度抢份额。
海外业务不仅带来收入增量，更带来更高客单价、更高利润率、更分散的地缘风险，是从“中国龙头”向“全球平台”跃迁的关键。
短期看，监管会带来情绪扰动和利润率压力；
中期看，商旅护城河与全球扩张（Trip.com+入境游爆发）支撑基本面；
长期看，携程能不能从“中国OTA龙头”进化为“全球旅游科技基础设施”，取决于它是选择抢时间收割，还是选择与监管、与产业共生。
而我们或许可以借这件事想一想：
当一个平台大到能改变一个行业的利润分配，大到能影响地方政府的财政与就业结构，它到底更像一家企业，还是一种新的“公共设施”？
在一个慢增长的经济环境里，这类平台型企业，是该被当成纯粹的赚钱机器，还是要在赚钱之外，承担更多和产业、和城市、和普通人利益共进退的责任？
这些问题，也许不会因为一份调查结论就立刻有答案。但有一点可以确定：
谁能在“收割”与“共生”之间找到平衡，谁才有可能在下一代互联网基础设施的名单里，留下自己的名字。
咱们边走边看。
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