转自：中国旅游报

□ 杨宏浩

去年年底以来，基础设施REITs（不动产投资信托基金）行业范围扩围、商业不动产REITs试点落地，正式开启酒店资产发行公募REITs的资本化之路。锦江、华住等头部酒店集团率先申报，湖北文旅、海珠城发等国资主体接连入局，酒店REITs从政策破冰快速走向市场实践，成为盘活酒店存量资产、推动行业轻资产转型的重要抓手。

申报途径选择：双轨并行下证监会路径成主流，适配性与灵活性兼具

目前，酒店REITs形成发改委基础设施/消费基础设施REITs与证监会商业不动产REITs两条独立申报路径。前者资产定位民生属性，强调服务消费、稳增长，后者资产定位为纯商业属性。

发改委路径为“省级发改委初审—国家发改委推荐—证监会/交易所审核”的双重审核模式，周期长达6-12个月。酒店资产仅能作为消费基础设施的配套部分，面积占比不超过50%，且回收资金必须用于基础设施补短板，不可直接还债。审核重点聚焦项目合规性、土地规划、公共属性等，仅适用于酒店占比低的消费综合体、有强烈政策导向需求的国资主体。

证监会路径则由证监会+交易所直接审核，无发改委前置环节，周期缩短至3-6个月，酒店可作为主体资产（占比超50%），回收资金可自由用于偿还主营业务相关债务、优化资产负债表或投资新项目，审核更聚焦运营合规、现金流稳定性、估值与信息披露，市场化程度更高。同时，该路径对资产包发行更友好，是解决酒店单体规模不足的重要抓手，成为纯酒店或酒店是主体资产的首选申报路径。

申报关键条件：合规为基、运营为核，规模为硬性门槛

从申报主体来看，原始权益人均需为酒店/文旅领域的独立法人，且不得从事商品住宅开发业务，这一“隔离墙”制度有效防范房地产行业风险向REITs市场传递。

在资产端要求上，发改委路径要求四星级及以上酒店可独立申报，三星及以下仅能作为配套资产（占比≤30%）；证监会路径则无官方星级强制要求，核心考核资产权属清晰、运营成熟、现金流稳定、合规无瑕疵四大要素，同时要求资产估值达标，这也是中小酒店申报的核心卡点。

运营端要求资产具备持续稳定的现金流，能满足REITs≥4%的刚性分派率要求，且需具备完整的运营资质、消防验收等手续，无重大历史遗留问题，锦江、华住申报的资产均实现了连续多年现金流稳定，且酒店经营毛利保持在行业较高水平。

针对酒店单体规模不足、评估净值难达10亿元的行业痛点，目前有3个解决方案，且均与证监会路径高度适配：一是资产包发行，将多家地理位置互补、运营协同的酒店打包整合，合计估值达到10亿元以上，在分散单一资产风险的同时满足申报规模要求。二是通过Pre-REITs（投资者提前介入标的）进行培育孵化，待资产规模提升、运营数据更成熟后，再转公募REITs。三是探索与其他业态融合，整合为“商旅文体健商业综合体”，作为一个整体项目来进行申报。对于一些小体量优质酒店，后续可通过REITs扩募机制逐步纳入，从而盘活更多存量资产。

申报主要障碍：运营压力大，估值偏低

主要申报障碍集中在6类问题上：产权不完整、土地与规划不合规、建设手续缺失、消防及验收不全、资产完整性不足、历史遗留问题未清理。上述任一核心问题未解决，均无法满足REITs发行的基础要求。而不少存量酒店因建设年代早、审批流程不规范存在硬伤，老旧酒店这一问题更为突出。

资产与运营端压力也较为显著，中小酒店除规模不足外，还存在资产老旧、现金流波动大等问题；酒店资产兼具收益属性与周期弹性，但酒店市场季节性强、RevPAR（每间可售房收入）受宏观经济、商旅需求影响大，有一部分企业难以长期满足≥4%的刚性分派率要求。同时，REITs对信息披露和监管的要求远高于传统酒店运营，同时专业REITs资产管理与运营人才稀缺，制约了申报与后续运营。

酒店资产估值偏低是行业共性问题。一方面，酒店资产重运营、现金流波动大，折现率高；产权、土地等问题导致权属不确定；折旧快、改造成本高，净现金流被稀释等。另一方面，酒店资产估值体系标准不统一，酒店估值受区位、品牌、周期影响大，无行业统一标准，机构估值差异大，定价难平衡。此外，还存在投资者认知不足问题，机构与个人对酒店REITs风险收益、运营逻辑、估值方法不熟悉，市场认可度低、流动性不足。

未来走向：头部企业主导，多维度施策

从行业未来走向来看，在格局上，头部酒店集团与国资文旅集团将成为发行主力，中小酒店因资产规模、合规性、运营能力等短板被边缘化，行业马太效应进一步凸显；在产品上，酒店REITs将从单一项目发行向扩募常态化发展，资产包发行、投资者提前介入标的资产过渡等将成为行业主流模式，实现存量盘活与新增投资的良性循环，推动酒店资产证券化规模持续扩大；在行业影响上，酒店REITs将推动行业估值体系重构，从传统的重置成本法转向现金流折现法，优质酒店资产的品牌价值、运营能力将被充分体现，同时倒逼行业从“重资产扩张”转向“重效益提升”，资产管理能力成为核心竞争力。酒店REITs将吸引长期机构资金入场，拓宽酒店业资本来源，改变行业过度依赖银行信贷的融资结构。

为推动酒店REITs高质量发展，可参考以下几条建议：一是完善合规整改配套政策。针对酒店产权、土地、建设手续等历史遗留问题，出台属地化的整改指引和绿色通道。二是优化税收政策体系。比如对资产重组环节实施免税，对经营环节税收穿透等；三是完善估值定价体系。由监管部门引导资本市场建立适配酒店REITs的估值模型，减少估值折价，提升优质酒店资产的资本市场认可度。四是加快市场培育。鼓励险资、社保、养老金配置酒店REITs，提升长期资金占比。设立酒店REITs发展基金，支持优质项目发行。五是建立REITs人才培养体系。由行业协会、交易所牵头，联合头部酒店集团、资管机构开展专业培训，培养兼具酒店运营与REITs管理能力的复合型人才。

酒店REITs不仅是酒店行业的融资工具创新，更是推动行业资本化、规范化发展的重要引擎。随着配套政策的不断完善，酒店REITs将成为连接酒店实体经济与资本市场的重要桥梁，助力行业实现从“重资产持有”到“轻资产运营”的高质量转型，推动行业长期健康发展。